本文转载自会会药咖

作者：Mz

中国创新药产业的上半场，本质上是一个单点红利的时代。

一家Biotech只要在靶点发现、临床开发或BD交易中的某一个环节，形成足够突出的比较优势，就可能依靠这一长板迅速脱颖而出，获得行业认可与资本青睐。

随着创新药产业的纵深发展，已经到了需要实现一批Biotech向BioPharma实质性跃迁的阶段，这既是行业发展的客观规律，也是中国创新药产业进一步壮大的内在需求。

在这种背景下，局部优势的边际效应正在递减，资本市场对于创新药企业的审美标准，也从此前的单点突破型标的，逐渐向具备全维度能力矩阵的复合型标的进行切换。

唯有这种在研发、临床、准入及商业化等所有核心节点均确立了显著竞争优势的全能型Biotech，方能真正跨越行业周期，完成从Biotech向BioPharma的关键一跃，最终引领中国创新药产业迈入更高维度的全球化博弈。

康诺亚最新披露的2026年半年报，恰好为观察这种产业逻辑的底层重构，提供了一个极具穿透力的标杆性样本。

这是行业中罕见的多维度的成果兑现，如此密集地出现在同一个报告期：康悦达的持续放量，进一步验证了康诺亚的自主商业化能力;以CMG901为代表的核心在研管线相继取得关键进展，持续夯实其研发创新的全球竞争优势;而NewCo模式的阶段性兑现，则进一步展现出公司在创新资产全球化经营上的成熟度。

康诺亚这家成立时间仅仅10年的创新药企业，正在以异乎寻常的效率，完成全能型Biotech能力体系的建设，其向BioPharma演进的路径也在进一步清晰。

从好药到大药：康悦达商业化渐入佳境

2026年上半年，康诺亚公司总收入达到了6.17亿元人民币，创下历史新高，其中康悦达销售收入约3.93亿元人民币，同比增长132%，是公司最为核心的增长引擎。

凭借扎实的临床数据和明确的产品竞争力，康悦达正在跨过创新药商业化最关键的一道门槛：从临床价值被认可走向商业价值的持续兑现，从一款好药成长为一款大药。

康悦达通过靶向IL-4Rα，同时抑制IL-4和IL-13介导的2型炎症信号，其临床优势不是由单项研究的局部验证所支撑，而是建立在跨适应症、可重复验证的循证医学证据基础之上。

目前，康悦达已经在特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉和季节性过敏性鼻炎三大适应症中连续证明其显著的治疗价值，临床效果呈现出较强的一致性：既能够较快改善患者症状，也能够实现更深程度的疾病缓解，并在长期治疗中维持稳定疗效。

以成人中重度特应性皮炎为例，康悦达治疗52周时，EASI-90(湿疹面积及严重程度指数评分较基线降低≥90%)应答率达77.1%，研究者总体评分(IGA)达到0/1分(即皮损清除或几乎清除)的患者比例为67.3%——这意味着超过三分之二的接受治疗的患者不仅症状显著改善，皮损更已接近完全清除。

此前达到双主要终点的患者中，维持期复发率仅0.9%，进一步说明康悦达的疗效并非短暂控制，而是有机会转化为长期稳定缓解。

在慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症，面对既往系统治疗甚至手术后仍控制不佳的重度患者，康悦达的治疗获益并未停留在单一的鼻塞缓解，而是同时延伸至息肉负荷下降、嗅觉恢复、影像学改善等多个维度，显著提升患者生活质量。

在季节性过敏性鼻炎适应症，康悦达可以在真实花粉暴露环境下快速起效，成为全球首个获批用于该适应症的IL-4Rα生物制剂。

对于一款面向慢性2型炎症疾病的生物制剂而言，这种多适应症的有效覆盖能力，以及从短期起效到长期控制的连续获益，构成了康悦达产品竞争力的核心基础。

但是，在中国创新药行业，优异的临床价值从来不会自动转化为实质性的商业价值，往往在一款创新药上市进入销售阶段之后，对于药企的考验才真正开始。

此时，一家创新药企业需要回答的问题，已经不再是能否做出一款好药，而是能否建立一套足以承接产品价值的商业化体系，最终把产品优势持续转化为处方和收入。

康悦达上市后的商业化表现，已经对上述问题，初步给出了颇具说服力的答案。

2024年9月首次获批后，康悦达当年实现药品销售收入约3594万元;2025年迅速增至3.15亿元。

2026年上半年，康悦达销售收入超过3.93亿元，同比增长132%，半年收入已经超过上一年全年。

这种持续而快速的增长，说明随着渠道建设、医患教育的同步推进，康诺亚的商业化体系开始体现出强大的执行效率，并能够将临床优势持续转化为患者覆盖和销售增长。

这也是康诺亚此前在研发端的竞争优势，第一次大规模地沉淀为持续的产品收入。

在取得优异商业化成绩的同时，康悦达在政策准入端也捷报频传，进一步打开了增长空间。

2025年12月，康悦达三项已获批适应症悉数被纳入国家医保目录。

2026年7月，康悦达正式纳入《国家基本药物目录(2026年版)》，成为此次基药目录新纳入的2款国产1类生物创新药之一，也是唯一针对2型炎症性疾病的自免创新药，成为基层皮肤科和耳鼻喉科疾病治疗的首选生物制剂。

随着成功实现医保目录与基药目录的双覆盖，康悦达有望突破原有三甲医院布局，加速下沉基层医疗市场，拓宽处方场景，进一步提升药品可及性，惠及更多基层患者。

对一家创新药企业而言，从研发成果到稳定现金流的跨越，是发展历程中至关重要的里程碑，意味着企业从此拥有了内生性的造血能力，获得了更稳定的资金来源。

通过将康悦达从临床意义上的好药变成商业意义上的大药，康诺亚也向资本市场成功展示出一套从创新发现、临床开发到商业兑现逐步贯通的完整能力体系，公司不仅能够在研发端产生有核心竞争力的原始创新，也有能力将创新成果转化为实质性的商业价值。

平台型研发体系的复利效应：持续产出重磅炸弹

对于创新药企业而言，核心资产的接续，是检验研发深度的一块试金石，也是BioPharma显著区别于Biotech的重要标志之一。

在康悦达商业化放量之外，康诺亚的核心管线CMG901(Claudin 18.2 ADC)正成为下一个具备全球市场潜力的重磅大单品。

2026年7月，CMG901的一项全球关键临床研究CLARITY-Gastric 01取得积极顶线结果。

在二线及以上Claudin 18.2阳性晚期胃癌及胃食管结合部癌的治疗中，CMG901实现了具有统计学显著性和临床意义的总生存期改善，并成为首个在这一治疗场景中证明OS获益的抗Claudin 18.2 ADC。

基于上述优异的临床研究数据，康诺亚这一管线的合作方阿斯利康也对CMG901的商业潜力也给出了极高预期。

2026年7月，阿斯利康在半年报业绩演示中，首次将CMG901单独列为全球年度销售峰值预期为30亿至50亿美元的潜在核心资产。

一个源自中国Biotech的分子，能够在全球Ⅲ期关键研究中取得阳性结果，并且进入国际大型药企的核心管线序列，这是对康诺亚研发体系的一次高级别背书与全球化价值确认。

在康悦达和CMG901这两项重磅的成熟期资产以外，康诺亚还有一批已经越过早期概念验证、具备明确临床价值和差异化潜力的中期资产正在崭露头角。

其中，CM336是一款BCMA×CD3 T细胞衔接器，既布局多发性骨髓瘤、AL淀粉样变性等浆细胞相关疾病，也尝试向自身免疫疾病延伸。

CM512则代表另一条路径，这款同时靶向TSLP和IL-13的长效双特异性抗体，继续深耕康诺亚已经建立优势的2型炎症领域，并试图通过更长给药间隔，解决慢性病生物制剂长期治疗中的依从性问题。

此外，在早期管线端，康诺亚也有一批多种技术路线并行、覆盖多种疾病领域的早中期项目，正在持续向临床推进。

CM313已经进入IgA肾病Ⅱ期研究，开始探索CD38靶向治疗在自身免疫相关肾病中的应用空间;CM518D1则以CDH17为靶点开发ADC，目前Ⅰ/Ⅱ期研究已进入剂量扩展阶段。

再往前看，针对小细胞肺癌的DLL3/SEZ6双抗ADC CM529D1、面向偏头痛的长效CGRP/PACAP双抗CM583，以及面向炎症性肠病的长效TL1-A/IL-23双抗CM551，也已相继推进至IND和临床开发阶段。

这些早期管线横跨肿瘤、自身免疫和神经系统疾病，背后对应的是ADC、双特异性抗体和长效抗体等不同技术路线。公司披露的后续储备，还进一步延伸至siRNA、PROTAC和新一代双抗ADC等技术方向。

可以看到，康诺亚已经形成了一个成熟产品实质性突破、中期管线有效接续、早期项目持续补充的梯队化研发体系。

这也是康诺亚研发体系真正具备差异性的特征：它的优势并不依赖某一技术路线，更不依赖单一明星分子的偶然成功，而是基于横跨多技术路径、持续产生高价值管线的平台型能力。

根据公开信息，康诺亚目前已经成功搭建了六大研发平台：抗体平台、KeyMedSTAR ADC平台、TCE双特异性抗体平台、VESIR寡核苷酸平台、小分子平台，以及KeyCND透血脑屏障型抗体递送平台。

对于创新药企业而言，单个重磅资产或许可以带来一次价值跃升，但只有这样一套能够源源不断产生重磅创新成果的平台型研发体系，才是真正决定长期竞争力的关键因素。

卓越的资产运营能力：通过NewCo走向全球

在全球化已经成为中国创新药产业核心主题的当下，康诺亚通过对NewCo模式近乎炉火纯青的运用，走出了一条极具差异化的出海之路。

2026年3月，吉利德决定收购康诺亚参股的NewCo公司Ouro的全部股权，交易对价包括16.75亿美元现金首付款和最高5亿美元或有里程碑。

交易完成后，持有Ouro约15%股权的康诺亚收到2.57亿美元现金，并保留最高约7000万美元并购里程碑。

此外，康诺亚与Ouro公司于2024年11月订立的独家许可协议继续有效，相关的里程碑付款和销售分成，将由吉利德和相关方继续执行。

在国内众多同行还在对NewCo模式进行摸索和验证的时候，康诺亚已经率先完成了通过NewCo模式实现核心资产价值兑现的完整闭环，成功地将原本停留在账面上的NewCo股权价值，转化为十分可观的现实收益。

从这个角度而言，康诺亚在中国Biotech的出海路径探索中，处于实质性的领先身位。

相比一次性出售管线的海外权益，NewCo模式更加考验企业对资产价值、交易结构的判断，Ouro公司的股权成功变现退出，凸显了康诺亚在BD交易、资本运作和全球产业资源整合方面，已经具备行业中相对稀缺的成熟能力。

值得注意的是，Ouro只是康诺亚的NewCo模式中第一个抵达成功终点的样本，而非全部。

目前，康诺亚还有3家NewCo公司在同步推进：Belenos由全球医疗基金OrbiMed控股、康诺亚持股30.01%，承接CM512等两款双抗，其海外临床目前已推进至Ib期完成入组的阶段;Timberlyne则由贝恩资本生命科学、Abingworth、Venrock共同孵化，A轮融资1.8亿美元，承接潜在同类最优的CD38单抗CM313;Prolium则由纽约生命科学基金RTW Investments创立，承接CM355的全球非肿瘤及亚洲以外肿瘤权益。

四条来自不同技术路线的管线，连续的NewCo成功孵化记录，多家全球一线生命科学投资机构持续参与，康诺亚对NewCo模式的运用，显然已经无法用单笔交易的偶然成功来解释。公司正在把交易结构设计、海外资本引入和全球化资源配置，逐步沉淀为一套可重复执行的资产运营能力。

在中国创新药行业中，能够有效驾驭复杂的NewCo交易，对于一家Biotech公司实现全球化价值，具有至关重要的作用。

这种基于NewCo的对创新资产全球开发路径和价值实现方式的主动管理能力，使得康诺亚的源头创新研发优势有效地转化为了全球化竞争力，让公司拥有了更加具备想象空间的全球市场兑现潜力。

结语

综合中泰证券的研报与公司财务信息，2019年至2026年中，康诺亚累计研发投入约34.52亿元;截至2026年中，公司通过对外授权、里程碑付款、NewCo股权退出等方式，已经实现的资产回报约32.47亿元。

仅已经兑现的外部合作收益，便大体覆盖了同期研发投入，这组投入与回报之间的关系，构成了康诺亚研发效率最为直观的注脚。

站在十周年的节点回望，在这种行业罕见的效率之下，康诺亚已经基本集齐一家BioPharma的核心要件——一款正在放量的大单品、梯队化的管线序列、一个持续产出重量级成果的平台化研发体系、一套卓有成效的资产全球化运营机制。

这种在多个关键维度同时建立显著竞争优势的能力结构，使康诺亚的内在逻辑开始发生质变——它正在摆脱传统Biotech依赖少数明星资产驱动价值的模式，向以持续创新、商业化经营和全球资源配置共同支撑增长的BioPharma加速演进。

康诺亚的下一个10年，无疑更加值得期待。