这家在深渊里熬了七年的药企，站稳新生了吗?

资深分析师：文 漆

亏了7年，窟窿累计超28亿，一度被拖入泥沼的翰宇药业，突然上演一场惊心动魄的大翻盘。

A股三季报收官，这家老牌多肽药企的业绩彻底引爆市场：前三季度归母净利润4.37亿元，同比暴涨512%;扣非净利润4.28亿元，增幅高达742%。数字背后，是长达七年的至暗周期。

自2018年开始，主力产品集采降价、收购成纪药业风险暴雷、医保控费层层挤压，翰宇药业业绩持续失血。Wind 数据显示，2018—2024 年翰宇药业扣非归母净利润连续7年亏损，合计扣非亏损34.50亿元;同期归母净利润累计亏损超28亿元，两大口径差异来自2021年股权处置等一次性收益。

直至2025年，公司才艰难踩线扭亏，全年营收9.66亿元，同比大涨63.73%，归母、扣非利润双双转正，为漫长亏损按下暂停键。而这份最新季报，意味着它的盈利曲线还在陡峭向上。

GLP-1风口吹来，是它翻盘最直接的注脚。但高光之下，巨大的问号悬在头顶：这到底是苦尽甘来、基本面真正迎来拐点，还是风口催生的一场短暂盛宴?

眼下多肽减重赛道玩家扎堆，内卷快速加剧，价格战隐忧已经浮现;多年积累的历史包袱、资金压力也并未随一次业绩爆发彻底消失。靠GLP-1托起来的利润，能不能稳住?风口退潮之后，这家在深渊里熬了七年的药企，是站稳新生，还是再度回落?市场正在屏息等待答案。

光环与深渊，七年浮沉路

翰宇药业，是国内多肽赛道里绕不开的玩家。

早在上世纪90年代末入局，它便一度站在赛道前沿。1998年创立，2000年建成国内首个多肽研发中心，2003年实现GMP规模化生产，2011年登陆创业板，被视作国内合成多肽药企第一股。

软银赛富的加持、国内领先的多肽产能，让这家企业早早收获行业关注。公司锚定 “人才、创仿、国际化” 三大战略支柱，搭建起制剂、原料药、CRDMO 三大业务框架，一边布局仿创管线，一边试水小核酸、美容肽等新方向，试图依靠多肽技术底盘走出差异化路线。

高光没有持续太久，一场并购埋下的隐患，最终撕开了基本面的口子。2015年收购成纪药业，原本被视作业务扩容的一步，却在2018年迎来商誉暴雷，大额减值直接造成上市后首次亏损。这只是漫长下行周期的开端，并购后遗症逐年释放，叠加集采政策落地，双重压力持续侵蚀利润。

2019年，剩余商誉集中计提，叠加核心制剂纳入集采、价格大幅下滑，公司巨亏8.72亿元。此后几年的经营，几乎一直在被动消化历史遗留问题：子公司相关的信用损失、会计调整持续拖累报表;2021年短暂的账面盈利，依靠的也只是股权处置带来的一次性收益，主业并未真正好转。

当这笔非经常性收益退潮，叠加研发投入持续增加，业绩再度转弱。到2023年，集采对多肽制剂的冲击集中爆发，阿托西班、生长抑素、特利加压素等主力品种接连进入多批国采，降价叠加部分省份丢标、退货冲减收入，国内制剂业务近乎腰斩，当年营收滑落至4.31亿元，亏损扩大至5.14亿元。

直至2024年，局面才透出一丝微光。制剂业务依旧在底部煎熬，上半年制剂收入同比降幅超过56%，但另一边，海外原料药订单开始放量，同比增幅突破200%。收入结构的悄然变化，慢慢抬升整体毛利率，为后来的反转埋下伏笔。从2018到2024七年时间，翰宇药业累计亏损超过28亿元，曾经的多肽龙头，就这样坠入深谷。

在很长一段时间里，市场几乎默认，这家企业翻身的概率微乎其微。但现在，它触底转身的信号已经越来越清晰。

GLP-1东风，接住风口的底气

席卷全球的 GLP-1 浪潮，最终成为翰宇药业的救命稻草。

2025年，公司迎来关键拐点，全年营收9.66亿元，同比增长63.73%，归母净利润3657万元，正式结束多年亏损。而这份最新的三季报预告，更是把增长爆发力推到台前，扣非增速突破700%，实实在在证明主业造血能力已经成型。

很多人简单将这场反转归结为运气，踩中减肥药赛道。但海外大客户的商业化订单，从来不会轻易流向缺乏资质与产能的厂商。GLP-1多肽原料药对合成工艺、质控体系、稳定供货能力都有极高门槛，而这恰恰是翰宇二十多年深耕积累的长板。公司已经具备利拉鲁肽、司美格鲁肽、替尔泊肽等热门品种的规模化合成能力;武汉原料药基地2025年以零缺陷通过FDA现场核查，拿到了进入全球供应链的通行证。

它的出海布局，也不只是单纯卖原料药。2024年底，利拉鲁肽注射液拿下美国FDA首仿批件并实现销售;2026年6月，醋酸格拉替雷注射液发往美国市场，原料药+制剂协同出海的闭环逐步成型。2025年境外收入占比已经达到61.93%，海外市场从补充业务一跃成为收入基本盘。CRDMO业务稳步拓客、内部持续精细化控费，多重因素一起放大了风口红利。

本质上，这一轮业绩爆发，是外部需求红利和内部产业链沉淀的双向共振。GLP-1是难得的催化剂，可如果没有多年在多肽合成、制剂开发、海外合规上的持续投入，就算风口到来，也很难承接大批量海外订单。

赛道之中，同享红利的玩家正在快速变多，对标格局也逐步清晰。市场习惯将圣诺生物、ST 诺泰与翰宇药业划为第一梯队，三家都以GLP-1多肽原料药为核心增长曲线。圣诺生物同样覆盖原料药、制剂、CDMO，海外订单快速起量，路径高度相似;诺泰生物长链多肽制造能力突出，单批产能可达10公斤以上，只是受财务问题被 ST，再融资受限，扩产空间被约束。

第二梯队是药明康德、凯莱英这类综合CDMO巨头。多肽只是它们庞大业务里的一块，却手握体量悬殊的产能底盘。药明康德TIDES板块固相反应釜总容积超10万升，深度绑定海外原研大厂;凯莱英从小分子CDMO延伸多肽赛道，产能持续扩张。对比之下，翰宇胜在原料药+制剂一体化的差异化路径，但平台规模、前端研发、大客户资源都存在差距。

除此之外，奥锐特、通过收购健元医药入局的四川双马等玩家陆续进场，或是依托特色原料药基础切入，或是重金收购补齐产能，共同推高赛道供给压力。风口之下，一场围绕成本、产能、海外合规的内卷，已经悄然开启。

多肽底盘，成色几何?

不过，翰宇药业的叙事不能简单归结为搭上GLP-1 风口。

它的多肽底色，本质是一家依靠全化学合成多肽产业链的厂商，正试图从原料药、海外首仿的红利型生意，向创新多肽药企转型。但这套一体化能力究竟是长期壁垒，还是阶段性红利工具，需要分层拆解审视。

业绩端，GLP-1原料药是本轮利润反弹最直接的抓手，也是当前唯一稳固的收入底盘。2026年上半年，原料药收入5.46亿元，同比大增 217.67%，毛利率 67.45%，拉动整体营收 6.88 亿元(+25.27%)、归母净利润 2.37 亿元(+62.72%)，扣非增速 85.90%。2025 年境外收入占比已达 61.93%，公司收入结构高度绑定海外市场，收益很大程度取决于海外客户订单与海外仿制药窗口。

业绩端，GLP-1原料药是本轮利润反弹最直接的抓手，也是当前唯一稳固的收入底盘。2026年上半年，原料药收入5.46亿元，同比大增217.67%，毛利率67.45%，已确立第一大收入来源地位。前三季度，整体营收进一步放大至12.42亿元，同比增长81.87%;归母净利润4.37亿元，同比增长511.96%;扣非净利润4.28亿元，增速高达741.83%。单季度看，Q3营收5.54亿元、归母净利润约2亿元，增长仍在加速。

技术层面，其差异化标签是全化学合成路线，区别于行业主流的生物发酵路线。翰宇是国内首家以化学合成工艺获批利拉鲁肽原料药的企业，理论上在杂质谱、批次一致性上具备优势，并打通 API 到制剂闭环：利拉鲁肽注射液拿下美国首仿，国内、新加坡同步获批，中美共线共处方，供应链自主可控。但要客观看到：化学合成路线的优势是相对的，随着工艺迭代，同行也在跟进长链多肽合成、纯化与放大技术，这条路线并非不可逾越。平台能力最终体现在持续稳定交付复杂长链多肽，而非单一品种的工艺标签。

管线形成三层梯队，但各层的风险等级截然不同。

现金流层：利拉鲁肽、醋酸格拉替雷制剂实现美国商业化供货，是目前唯一已经兑现的制剂出海资产;仿制药窗口、竞品入场、价格下行压力会持续侵蚀这块收益。

放量储备层：司美格鲁肽减重适应症国内申报在审，受托为三生蔓迪生产;替尔泊肽降糖、减重 ANDA 获 FDA 受理、卡位冲刺首仿，仍需经过审评与专利诉讼考验。这部分是未来1–2 年的增长预期，但赛道拥挤，首仿窗口期转瞬即逝，价格竞争是明确的风险。

创新估值层：三靶点激动剂 HY3003 依托 AI 多肽筛选，临床前减重数据亮眼。但仅停留在临床前阶段，距离商业化尚有漫长周期，临床转化失败风险高，目前只能作为估值故事，不能计入确定性增长。

公司全球化合规资质储备充足：20 个美国 DMF、4 个欧盟 DMF、6 份 CEP，原料药与制剂通过 FDA、欧盟 GMP，业务覆盖 90 多个国家，海外板块毛利率 70.96%。需要区分：原料药外销和自主制剂商业化是两回事，多数海外收入仍来自原料药供货，制剂出海体量尚小，是增量而非基本盘。

赛道的另一面同样清晰：多肽热潮带动产能集中上马，行业很快会从产能紧缺转向过剩。普通短肽原料药已经进入价格内卷;真正稀缺的，是长链、高难度多肽的合规稳定产能，这也是翰宇当前的比较优势。但瓶颈也在此：公司高度依赖仿制药窗口与原料药订单，创新管线尚早。未来的核心考验非常直白：能不能在 GLP-1 仿制药红利消退前，把 HY3003 这类创新管线推过临床验证;同时在司美格鲁肽、替尔泊肽的红海竞争中守住制剂出海的收益。如果做不到，它的 “多肽底色” 就依然是周期属性很强的原料药 + 首仿生意，而非具备持续造血能力的创新平台。

一句话概括：翰宇以化学合成多肽全链条为基础，借 GLP1 原料药和海外首仿完成了业绩修复;但创新管线进度滞后，仿制药窗口红利有限，它能否摆脱周期品属性，实现创新 + 全球化双轮驱动，仍存巨大不确定性。

红利窗口期后

亮眼的增速之下，风险同样清晰，旧伤未愈，新挑战接踵而至。翰宇药业眼下正站在短暂的红利窗口，能不能把阶段性回血，变成长期稳健的基本面修复，还要跨过几道硬坎。

财务压力依旧是最紧迫的命题。虽然已经连续两年盈利，但历史亏损留下的窟窿体量巨大，截至 2026 年上半年，累计未弥补亏损还有 15.77 亿元。

业务结构失衡，是另一层绕不开的隐忧。如今的高增长高度绑定海外 GLP-1 原料药，曾经撑起公司基本盘的国内制剂业务，还在集采冲击下持续萎缩。2026 上半年制剂收入仅6495万元，同比下滑80.88%，毛利率同步下行，老主业基本失去造血能力，盈利高度押注单一赛道。

而GLP-1原料药本身就是一把双刃剑。全球需求热度犹在，但国内产能集中上马，同质化竞争持续压制报价。公司公告也明确提示价格下行风险，即便管理层判断行业走向结构性分化，中低端短肽品类的价格战已经打响。一旦原料药报价下行、海外订单节奏放缓，当前靓丽的利润表会快速承压。叠加海外收入占比过半，汇率波动、海外DMF审评趋严等变量，都随时会扰动盈利。

复盘整个故事，GLP-1给了翰宇药业一次难得的自救机会，让它从七年亏损泥潭里爬了出来。但自救不等于脱困，沉重的历史债务、单一化的盈利来源、持续萎缩的传统制剂业务，以及同行日趋激烈的产能成本竞争，都是悬在头顶的考验。

这场谷底反弹，究竟只是风口之上的阶段性行情，还是多肽龙头重启增长的起点，最终要看原料药盈利的韧性，以及它能否在红利尚存的时间里，补齐财务短板、搭建更加均衡的业务底盘。不过，目前向好势头是明确的。